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危险地方债   

2013-05-21 20:25:27|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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危险地方债

 

温克坚

 

2013122日,上海华夏银行嘉定分行私自销售的理财产品,由于到期无法兑付,由第三方担保机构保本收购,购买理财产品的投资者拿回了本金,并且签署了保密协定,不对外宣称收购合约的细节。这个案件具有重要的象征性意义,也为今后处理潜在的银行理财产品违约提供了重要的参考案例。

不过,金融风险产品由第三方埋单不乏先例。2012年,山东海龙、江西赛维以及新中基三只出现违约风险的短期融资券在面临无法到期兑付危机时,均得到了来自地方政府资金的兜底。

这种维稳思路主导的违约处置方式具有潜在的灾难性后果。投资者并不需要承担相应的风险后果,让投资者失去了识别风险的意愿和能力,让市场失去了对风险的定价能力,鼓励更多的道德风险。这种罔顾风险交易原则的做法,将导致金融体系的扭曲。

 

而更重要的问题是这种由政府兜底的做法,最后把风险都集中到了政府自身,而政府的支付能力将很快耗尽,不断爆发的各国主权债务危机就是例证。审视当下日益严重的地方地方政府负债问题,有理由相信,本土版主权债务危机正在酝酿之中,它将是经济危机,社会治理和政治变革压力等问题的交汇点。

 

梳理下各种交织在地方政府负债领域的逻辑, 让我们看到现象背后各种错综复杂的因素,从而预判未来演变轨迹,将是非常有裨益的。

 

一.地方债前世今生

地方政府债务的发生,是一件很奇葩的事。《预算法》规定严格禁止地方政府举债,也不允许地方有财政赤字,因此,从正式政府工作报告里,看不出地方政府有任何债务。

 

而实际上,作为从计划经济转型过来的经济体,地方政府一直拥有很多资源,在实际操作上,深度介入各种经济活动。只不过长期以来,国有企业,尤其是地方国有企业,经营状况实在太烂,大多成为地方政府的包袱,缺乏负债发展的能力和空间。而在改革话语下,原来经营不善的国有企业--尤其是地方政府主导的中小型国企,慢慢退出市场。政府不与民争利,也成为某种隐性共识,约束了地方政府通过平台公司扩张的意愿。

 

朱镕基分税制改革以来,地方政府财权和事权配置失衡,一段时间内,中西部地区主要靠财政转移支付维持,而沿海地区主要靠土地财政来缓解财政困局。在2008年金融危机之前,地方政府负债更多的是功能意义上的,比如公共服务,教育,养老,医疗等领域的投入不足,没有演变为平台型企业的大规模债务。

 

在胡温所谓4万亿经济刺激政策之后, 地方投资平台茁壮成长,形成蔚为可观的局面。在经济改革停滞,市场自由化逆转的背景下,地方政府平台企业堂而皇之的成为很多领域最重要的经济主体。在高峰时期,全国成立了超过1万家平台公司,在市政,基础设施,房地产开发等领域全面开花,这是一个明目张胆的国进民退过程。这种扩张的恶果,需要多年以后我们才能完整评估,地方政府的高楼大厦,空荡荡的高铁车厢,很多城市的鬼城,还有中西部很多荒芜的基础设施,都是这个狂飙突进时代的作品。

 

站在市场经济的立场,政府控制的众多企业的形成和入市,从一开始就形成了对市场的某种替代,是对资源配置的某种扭曲,必然导致整体经济效率的损失。需要强调的是,地方政府平台公司并不是因为积累巨额债务,才是问题,事实上,从一开始他们就是问题本身。

 

二.地方债畸变

 

地方政府平台的积累下来的债务,在数据上,将表现为一系列的坏账。

2010年开始,银监会就已经着手处置地方政府平台贷款的风险问题,当初推出的措施是分类管理,严格控新降旧,总量控制。表面上,地方融资平台的信贷通道基本堵住了,不过在中国,政治压力肯定盖过审慎信贷原则,那些所谓的国家重点工程,或者是有权势人物作为背景的项目,银监会是撑不住压力的。

更重要的是,这只是扬汤止沸的做法,因为地方政府融资冲动依然强劲。从2011年开始,信贷通道关上后,城投债,基建产品信托,银行理财等融资工具异军突起,为地方融资平台融资持续接棒。如今,借助各种所谓金融创新工具,地方政府平台的债务风险已经蔓延到金融体系的各个角落。一旦某个环节或者某个地区出现支付危机,将对整个金融体系造成冲击。

如果地方政府是一个合格的市场主体,被市场规则所约束,承担相应的债务和风险,那么地方政府遭遇债务危机,或者通过变卖资产清偿,或者被债权人起诉追偿,甚至破产,那样其最终后果也是可以预期的。但在中国政治结构下,地方政府没有独立性,中央政府必须承担连带责任,这鼓励了道德风险,也导致风险全面扩散。

 

三.地方债爆发

 

与地方债务的历史沿革和形成机制相比,人们更关注的是地方债务危机爆发的时间点。

 

由于地方债务危机实际上已经通过各种金融工具转换成系统性风险,因此未来未必会有一个明确的地方债务爆发的时间点。虽然如此,分析地方债务的内在风险,还是有助于我们理解风险的时点分布。

 

根据官方数据,2013-14都是平台债务偿还的高峰,地方财政面临巨大压力,常规的融资渠道基本用罄,而作为财政重要支撑的土地和房地产市场又因为宏观调控政策,而无法恢复昔日荣光,地方官僚事实上已经被逼到角落。让形势雪上加霜的是,近期国际评级机构惠誉和穆迪最近相继发出报告,警示地方债务和影子银行的风险,地方融资平台的日子越来越难过。

 

据说在12月中旬召开的中共经济会议期间,很多地方大员要求国务院出台政策,勾销地方政府因为4万亿投资政策而形成的贷款,因为从道理上来说,这些债务的形成本身是为了执行中央的政策,而不是地方政府自主形成的债务。客观上,地方政府也缺乏必要的财力来支付这些借款。这些内容对外秘而不宣,不过由此可以看到地方债务压力紧张程度。

 

在未来一段时间,为地方融资平台购买时间将成为上下共识。可以预见,未来会有越来越多创新的融资方式登场,这大概算是一个好坏参半的事情,这间接促进了利率市场化,推动了融资创新,提升了金融体系的复杂性,都不失为好事。不过金融创新并不能解决地方政府平台投资效率低下的问题,在目前的体制下,只不过是帮助他们延缓了问题的爆发而已。

 

当然,长痛不如短痛,与其通过不断的所谓金融创新来购买时间,不如直接让市场起作用,信贷到期,首先让平台企业破产清算,债券违约,让市场参与者承担风险,信托违约,同样让交易对手承担风险, 对地方政府官员展开调查,如果确定没有渎职或者失职,可以免于承担连带责任;对于渎职和失职的,根据民法和刑法追究相应责任。

 

这种按照市场规则的处置方式,等于是让地方政府公开失信或者违约,对缺乏合法性的体制来说,尤其是当下的维稳体制,绝对是梦魇,因为一系列事件酝酿和叠加之下,可能引发债权人冲击政府机构,引发连锁反应,形成社会风潮。

 

除了公开违约,地方债务的处置归根结底有三种方式。

一种是变卖资产,包括土地和地方国有企业,通过变卖土地来筹资,往往需要先从农民和集体夺取土地,这意味着不断的拆迁战争;变卖地方国企,重复历史上国企改革的路径,某种意义上不失为一种次优选项,可以预见的是,上一轮国企改革时候的内部人交易问题也会重复发生。

 

另一种方式是财政税收,在目前税负如此严峻的情况下,通过增加税负来增收,会对经济健康带来更长久的伤害,因此空间有限。不过增加各种非税收收入,则一定是地方政府各种谋划的方向,政府在这方面的创意很多时候会让人们叹为观止。

 

当然,最可能的还是造壳运动。根据路径依赖,官僚体系一定会设法把压力汇集到北京,逼迫北京出台政策,统一剥离这些债务,就如同历史上银行坏账处置方式一样,通过发行货币,稀释债务,把问题转嫁给全体民众。在央行没有独立性,权力不受约束的非民主体制下,这种看起来坑爹的方式恐怕是最便捷的一种方式。在技术层面,中央政府允许各地设立省级资产管理公司,统一收购地方政府负债,事实上使得地方债务货币化。银监会和财政部否认有这种规划,但是相应的传闻此起彼伏,看来,通过造壳运动来延缓债务危机的方式,只是一个时间问题。

 

当然,正如笔者在以前曾提到的,在政府依旧强势,掌握着地票和银票等关键权力的时候,通过政策变幻,让公众埋单,本是轻而易举的事情。可怕的是,这是一个懵懵懂懂的过程,大多数人财富被稀释而不自知。权力不受约束的体制下,危险的地方债务危机必将侵蚀每个人的财富。

 

2013-5-20

 

感兴趣的朋友可以参阅笔者相关文章“地方债务逼近悬崖” 和“风能进,雨能进,国王也能进”

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